在国产零食品牌激烈厮杀之际，三只松鼠于2025年4月25日正式向港交所递交上市申请，计划成为国内首个“A+H”双上市的零食企业。

　　这一动作距离其2019年登陆深交所创业板尚不足六年，而2024年106.22亿元的营收、49.3%的同比增长以及85.51%的净利润飙升，成为支撑此次冲刺的关键业绩底牌。然而，亮眼数据背后，线下门店缩减、食品安全隐忧和2025年一季度“增收不增利”的现实，为其港股征程蒙上了复杂底色。

　　三只松鼠的困境始于电商红利消退。自2020年起，公司营收连续四年下滑，从接近百亿的高点一路跌至2023年的71.15亿元。这一阶段，传统电商流量见顶，代工模式暴露出品控风险，而过度依赖线上渠道的策略也使其在竞争加剧的市场中愈发艰难。

　　面对危机，章燎原在2022年底做出关键决策，提出高端性价比战略转型。这一战略核心是自建工厂压缩供应链成本，同时布局区域集约基地缩短物流半径。战略调整迅速见效，2024年三只松鼠营收重回百亿阵营并创历史新高。

　　战略转型背后是品类结构的全面重构。坚果品类依然是核心支柱，2024年贡献53.66亿元营收，占比超50%。同时，烘焙、综合零食等辅线亿元收入。更引人注目的是，三只松鼠在2024年新增600余个SPU，总量突破1000个，几乎以每两天一款新品的速度拓展产品边界。

　　这是一场从卷价格到卷能力的转变。在今年5月的生态大会上，章燎原这样描述公司战略升级。他认为，当价格竞争做到一定程度后，创新成为关键，最终目标是形成更高品质、更差异化的商品，同时去除各环节不必要的溢价，追求极致的价格力。

　　三只松鼠的转型远不止于产品层面。渠道架构经历了彻底重塑。曾经高度依赖天猫、京东的传统电商模式被抖+N战略取代。2024年，抖音渠道收入达21.88亿元，同比增长81.73%，首次超越天猫成为最大线上入口。短视频平台总营收占比从2022年的9.8%跃升至24.8%，成为增长的新引擎。

　　与此同时，线下战场则经历了一场痛苦而现实的调整。章燎原早年雄心勃勃的万店计划被迫大幅缩水，线家，收入贡献仅剩3.8%。这种缩减反映了传统线下模式在零食行业的挑战。

　　作为替代，三只松鼠转向轻资产分销网络，1871家分销商覆盖商超、便利店等场景，带动分销收入同比增长90.1%至14.8亿元，成为线下渠道的新支柱。此外，公司还计划以3.6亿元收购量贩品牌爱零食，试图切入硬折扣赛道，应对零食很忙、赵一鸣等已占据14194家门店的行业新势力。

　　这一系列转变勾勒出三只松鼠从单一电商品牌向制造型自有品牌零售商的战略转型。章燎原将2025年定义为公司的重生年，这不仅是对重返百亿规模的总结，更暗含了更深远的战略意图，打造一个跨品类、全渠道的零食帝国。

　　三只松鼠向港交所递交上市申请，寻求A+H双重上市，这一举措远不止于简单的融资。在招股书中，公司表示此次赴港上市旨在进一步促进全球品牌知名度提升及全球供应链体系建设，拓展境外融资能力。

　　此时启动港股上市，能够帮助三只松鼠突破增长瓶颈，寻求资本助力。一位资深零食行业分析师认为，虽然三只松鼠2024年营收重回百亿，但面临着国内量贩零食品牌的低价冲击，线下门店数量较巅峰期减少近70%，且净利润增速依赖供应链优化而非内生增长。港股上市可募集资金用于海外建厂、供应链升级及并购整合，缓解竞争压力。

　　这场资本布局也有其时代背景。证监会2024年推出的惠港5条及港股消费板块IPO热潮为三只松鼠提供了融资便利。此外，港股投资者更关注长期增长潜力，可平衡A股市场对短期业绩波动的过度反应。2025年一季度，三只松鼠净利润同比下滑22.46%，这在追求季度业绩的A股市场可能引发较大波动，而港股市场或许能提供更为包容的投资环境。

　　然而，资本层面的变动同样微妙。创始人章燎源持股40.37%，仍居控制地位，但早期机构投资者IDG与今日资本大幅减持，后者持股比例从2023年的6.51%降至2024年的2%，两家累计套现约40亿元。这种资本动向透露出投资机构对公司前景的复杂态度。

　　三只松鼠此次港股募资拟用于全球供应链扩建及线下渠道强化，包括在东南亚设厂的计划。但国际IM电竞化愿景与现实差距悬殊，2024年海外收入仅69.68万元，占比0.01%。中国证监会亦在5月对其港股IPO提出质询，要求说明外资准入合规性及数据安全措施，凸显监管层对跨界经营的审慎态度。

　　在2025年5月的生态大会上，章燎原详解了公司超级供应链战略的底层逻辑。他表示，通过全品类、全渠道布局，三只松鼠致力于打造超级供应链，实现制造、品牌、零售一体化布局，缩短产品从生产到交付的全链条环节，最终为消费者提供高品质且价格合理的商品。

　　我要把供应链和零售一体化，家庭生活不能只吃坚果、零食、饮料，还需要日用的柴米粮油等等。章燎原在接受媒体群访时表示，公司已经布局众多工厂，且供应链向社会开放。他坦言，倘若三只松鼠仍延续过去以坚果+零食为主、侧重线上渠道的经营模式，那么发展规模至100亿元就会触及天花板。

　　香港资本市场投资者对消费品牌素有估值折扣，未来三只松鼠需要用数据证明，其正在打造的超级供应链故事不只是在概念层面，而是能持续产生现金流的商业创新。

　　战略转型与资本扩张的背后，三只松鼠面临的挑战依然严峻。2025年一季度，公司营收仅微增2.13%至37.23亿元，净利润骤降22.46%，扣非净利润跌幅更达38.31%。这一疲软开局直指章燎原2026年200亿营收目标的脆弱性，若想两年内再造一个三只松鼠，需维持近40%的年复合增长率。

　　增长的同时，成本压力愈发显著。2024年，三只松鼠销售费用高达18.68亿元，其中平台推广费占12.24亿元，同比激增50.92%。与此同时，公司毛利率仅24.25%，较2021年峰值下滑超5个百分点。这种高投入、低毛利的经营模式在行业竞争加剧的背景下，能否持续成为疑问。

　　更为棘手的是产品质量问题。尽管三只松鼠在港股上市招股书中强调了对食品安全的重视，声称建立了供应商准入、日常评估考核、巡检飞检、督导淘汰等监管机制，但现实挑战依然存在。代工模式虽支撑了快速品类扩张，却导致品控失守：黑猫投诉累计超2557条，12315平台相关投诉2300余条，2025年315前夕面包发霉事件再登热搜，暴露供应链深度管控的缺失。

　　三只松鼠表示正积极推进供应链集约基地建设，强化自主制造能力，截至目前已落地东区、北区、西南供应链集约基地，实现核心坚果及零食品类自主生产，自产比例大幅提升。然而，从代工到IM电竞自制的转型需要时间和资金，短期内仍存在品控风险。

　　同时，三只松鼠的全品类扩张策略也引发争议。章燎原曾表示，如果单纯从品牌维度来看，全球任何一个公司也不可能在一年内推出33个品牌，但是当你把我看成，我在开一家店，要卖1000个SKU，有33个品牌去承接，就很容易理解了。今天我们发布了33个品牌，没指望都成功，如果有10%的比例成功，就是3.3个品牌。

　　这种广撒网的策略固然可以快速占领货架空间，但也意味着资源分散和管理挑战。从坚果零食到日化用品、宠物食品甚至预制菜，三只松鼠的品类扩张是否过于激进？在每个领域都有强劲竞争对手的情况下，这种全面出击能否带来持续增长？

　　零食行业的竞争格局也在发生深刻变化。以零食很忙、赵一鸣为代表的量贩零食品牌凭借极致性价比和下沉市场渗透，已形成超过14000家门店的规模。面对这些新兴势力，三只松鼠的高端性价比策略能否突围？

　　更深层次的问题在于，三只松鼠的转型是否触及了零食行业的本质。在流量红利消退、同质化竞争加剧的当下，零食品牌的核心竞争力究竟在哪里？是产品创新？供应链效率？还是渠道掌控？章燎原的超级供应链战略是否能解决这些根本性问题？

本文由:IM电竞,IM电子竞技,IM电竞官网提供